第三回巡回障害は、デジタル資産証券に関するルール作成請願の拒否を合理的に説明できなかったためのSEC

2025年1月13日、第3巡回区控訴裁判所の全会一致のパネルが、証券取引委員会（SECまたは委員会）が1パラグラフの説明のみを提供した場合、行政手続法（APA）に違反したと判断しました。 「連邦証券法が暗号通貨やトークンなどのデジタル資産に適用される方法と時期を明確にする規則を公布することを拒否するため。

On Jan. 13, 2025, a unanimous panel of the U.S. Court of Appeals for the Third Circuit held that the Securities and Exchange Commission (SEC) violated the Administrative Procedure Act (APA) when it offered only a one-paragraph explanation for its refusal “to promulgate rules clarifying how and when the federal securities laws apply to digital assets like cryptocurrencies and tokens.” Coinbase, Inc. v. SEC, No. 23-3202, 2025 WL 78330, at *1 (3d Cir. Jan. 13, 2025) (Ambro, J.).

2025年1月13日に、第3巡回区控訴裁判所の全会一致のパネルが、証券取引委員会（SEC）が拒否の1つのパラグラフの説明のみを提供した場合、行政手続法（APA）に違反したと判断しました。 「連邦証券法が暗号通貨やトークンなどのデジタル資産に適用される方法と時期を明確にする規則を公布すること。」 Coinbase、Inc。v。Sec、No。23-3202、2025 WL 78330、 *1（3dCir。1月13、2025）（Ambro、J。）。

Although the panel stopped short of ordering the SEC to grant a rulemaking petition that had been made by Coinbase Global — and instead remanded to the agency for a more reasoned explanation of its refusal — a concurring opinion by Judge Stephanos Bibas stated that the SEC’s decision to regulate crypto only through enforcement actions and adjudications deprived crypto companies, like Coinbase, of constitutional fair notice. Id. at *20 – *29 (Bibas, J., concurring).

パネルは、Coinbase Globalによって行われた規則制定請願書をSECに命じるのを停止しましたが、代わりにその拒否のより理にかなった説明のために機関に差し戻されましたが、Stephanos Bibas裁判官による同意の意見は、SECの決定が決定を下すと述べました。 Coinbaseのような憲法上の公正な通知の執行措置と判決を通じてのみ暗号を規制します。 id。 *20 - *29（Bibas、J.、同意）。

Although the SEC may seek rehearing en banc or file a petition for certiorari with the Supreme Court, the newly minted Republican majority at the SEC under Chairman-Designee Paul Atkins is expected to be far friendlier to the crypto industry than outgoing Chairman Gary Gensler was. That may lead the SEC to accept Coinbase’s petition and engage in the notice-and-comment rulemaking that many in the industry have been seeking in their quest to obtain regulatory certainty.

SECはBANCのリハーサルを求めたり、最高裁判所にCertiorariの請願書を提出したりすることができますが、議長のデザインのポール・アトキンスの下でのSECで新たに鋳造された共和党の多数派は、外向きのGary Genslerがあったよりもはるかに友好的であることが暗号産業にはるかに優しいと予想されます。これにより、SECはCoinbaseの請願を受け入れ、業界の多くの人が規制当局の確実性を得るために求めている通知とコメンションの規則に従事するようになります。

Factual BackgroundAfter taking a light touch to digital assets in crypto’s early years and mostly focusing on fraud cases that “incidentally involved Bitcoin,” the SEC took its first steps toward evaluating whether digital assets themselves are securities in 2017. Id. at *2. At that point, the SEC turned its attention to transactions like “Initial Coin Offerings” and “Token Sales,” to the extent that they involved the use of digital assets as “investment contracts,” which the SEC claimed made them subject to the federal securities laws under the Howey test. Id.[1]  As Judge Bibas summarized in his concurrence, during this 2017 – 2022 period, the SEC mostly “focused on crypto assets that worked just like stock,” while bringing some enforcement actions against “a few utility tokens” under “[t]he premise . . . that utility tokens sold in initial coin offerings would appreciate.” Id. at *26 (Bibas, J., concurring).

Cryptoの初期のデジタル資産に軽いタッチを取得し、主に「偶然ビットコイン」が関与している詐欺事件に焦点を当てた事実の背景に、SECは2017年にデジタル資産自体が証券であるかどうかを評価するための第一歩を踏み出しました。 *2。その時点で、SECは、「初期コインの提供」や「トークン販売」などのトランザクションに注意を向けました。 Howey Testに基づく証券法。 id。[1] Bibas判事が同意で要約したように、この2017年から2022年にかけて、SECは「株式のように機能する暗号資産に焦点を当てている」と、「[T]]彼の前提の下で「いくつかのユーティリティトークン」に対していくつかの執行措置をもたらしました。 。 。最初のコイン提供で販売されているユーティリティトークンは感謝するでしょう。」 id。 *26（Bibas、J.、同意）。

In July 2022, Coinbase, a trading platform that facilitates the exchange of digital assets (including various cryptocurrencies like Bitcoin, Ethereum and Chainlink), petitioned the SEC “to propose new rules addressing how and when digital assets qualify as securities subject to existing securities laws.” Id. at *4. The petition followed multiple public pronouncements by the SEC in preceding years, in which the Commission expressed its belief that the federal securities laws apply to digital assets. Id. at *2 – *4.

2022年7月、デジタル資産（ビットコイン、イーサリアム、チェーンリンクなどのさまざまな暗号通貨を含む）の交換を促進する取引プラットフォームであるCoinbaseは、「デジタル資産が既存の証券法の対象となる証券として適格に対象となる新しい規則を提案するために、SECに請願しました。 。」 id。 *4。請願書は、前年のSECによる複数の公的宣言に従い、委員会は、連邦証券法がデジタル資産に適用されるという信念を表明しました。 id。 *2 - *4。

In its petition, “Coinbase expressed its view that the existing securities-law framework is “fundamentally incompatible with the operation of digital asset securities” and urged the SEC to adopt new rules tailored specifically to digital assets.” Id. at *4. The SEC ultimately denied Coinbase’s petition in December 2023, confining its reasoning to a single paragraph that cited generalized responses about workability, resource allocation issues and preferences for incremental action:

「Coinbaseは、既存の証券法の枠組みは「デジタル資産証券の運用と根本的に互換性がない」という見解を表明し、SECにデジタル資産に合わせて特別に調整された新しい規則を採用するよう促した」と述べた。 id。 *4。 SECは最終的に2023年12月にCoinbaseの請願を拒否し、その理由を単一の段落に限定し、作業性、リソースの割り当ての問題、増分アクションの好みに関する一般化された回答を引用しました。

The Commission disagrees with the Petition’s assertion that application of existing securities statutes and regulations to crypto asset securities, issuers of those securities, and intermediaries in the trading, settlement, and custody of those securities is unworkable. Moreover, the Commission has discretion to determine the timing and priorities of its regulatory agenda, including with respect to discretionary rulemaking such as that requested in the Petition. See Massachusetts v. EPA, 549 U.S. 497, 527 (2007). Any consideration of whether and, if so, how to alter the existing regulatory regime may be informed by, among other things, data and information provided by numerous undertakings directly or indirectly relating to crypto asset securities that the Commission is currently pursuing. Accordingly, the Commission concludes that it is appropriate to deny the Petition. The Commission is also engaged in many undertakings that relate to regulatory priorities extending well beyond crypto asset securities. The requested regulatory action would significantly constrain the Commission’s choices regarding competing priorities, and the Commission declines to undertake it at this time.

委員会は、既存の証券法と規制の暗号資産証券、これらの証券の発行者、およびこれらの証券の取引、和解、および保管における仲介者への適用の適用には無関係であるという請願の主張に反対します。さらに、委員会は、請願書で要求されたものなどの裁量的規則に関するものを含め、規制上のアジェンダのタイミングと優先順位を決定する裁量権を持っています。マサチューセッツ対EPA、549 US 497、527（2007）を参照してください。もしそうなら、既存の規制制度を変更する方法の検討は、とりわけ、委員会が現在追求している暗号資産証券に直接的または間接的に関連する多数の事業によって提供されるデータと情報によって通知される可能性があります。したがって、委員会は、請願を拒否することが適切であると結論付けています。委員会はまた、暗号資産証券をはるかに超えて拡大する規制上の優先事項に関連する多くの事業に従事しています。要求された規制措置は、競合する優先事項に関する委員会の選択を大幅に制約し、委員会は現時点でそれを引き受けることを拒否します。

Id. at *5.

id。 *5で。

While the petition was pending at the SEC, the SEC “expanded its enforcement agenda” to companies in the crypto space, including digital-asset exchanges like Coinbase. Id. at *4. That included filing an ongoing enforcement action against Coinbase for operating as an unregistered broker, exchange and clearing agency in June 202

請願書はSECで保留中でしたが、SECはCoinbaseなどのデジタルアセット交換を含む暗号分野の企業に「その執行アジェンダを拡大しました」。 id。 *4。これには、202年6月に未登録のブローカー、交換、清算機関として運営するためにコインベースに対する継続的な執行措置の提出が含まれます