Le troisième circuit reproche à la SEC de ne pas avoir expliqué raisonnablement le refus de la pétition de réglementation sur les titres d'actifs numériques

Le 13 janvier 2025, un panel unanime de la Cour d'appel américaine pour le troisième circuit a jugé que la Securities and Exchange Commission (SEC ou la Commission) avait violé l'Administrative Procedure Act (APA) en n'offrant qu'une explication d'un seul paragraphe. pour son refus « de promulguer des règles clarifiant comment et quand les lois fédérales sur les valeurs mobilières s’appliquent aux actifs numériques tels que les crypto-monnaies et les jetons ».

On Jan. 13, 2025, a unanimous panel of the U.S. Court of Appeals for the Third Circuit held that the Securities and Exchange Commission (SEC) violated the Administrative Procedure Act (APA) when it offered only a one-paragraph explanation for its refusal “to promulgate rules clarifying how and when the federal securities laws apply to digital assets like cryptocurrencies and tokens.” Coinbase, Inc. v. SEC, No. 23-3202, 2025 WL 78330, at *1 (3d Cir. Jan. 13, 2025) (Ambro, J.).

Le 13 janvier 2025, un panel unanime de la Cour d'appel du troisième circuit des États-Unis a jugé que la Securities and Exchange Commission (SEC) avait violé l'Administrative Procedure Act (APA) en n'expliquant qu'un seul paragraphe pour son refus. "pour promulguer des règles clarifiant comment et quand les lois fédérales sur les valeurs mobilières s'appliquent aux actifs numériques tels que les crypto-monnaies et les jetons." Coinbase, Inc. contre SEC, n° 23-3202, 2025 WL 78330, à *1 (3d Cir. 13 janvier 2025) (Ambro, J.).

Although the panel stopped short of ordering the SEC to grant a rulemaking petition that had been made by Coinbase Global — and instead remanded to the agency for a more reasoned explanation of its refusal — a concurring opinion by Judge Stephanos Bibas stated that the SEC’s decision to regulate crypto only through enforcement actions and adjudications deprived crypto companies, like Coinbase, of constitutional fair notice. Id. at *20 – *29 (Bibas, J., concurring).

Bien que le panel ne soit pas allé jusqu'à ordonner à la SEC d'accéder à une demande de réglementation déposée par Coinbase Global – et a plutôt renvoyé à l'agence pour une explication plus motivée de son refus – une opinion concordante du juge Stephanos Bibas a déclaré que la décision de la SEC de réglementer la cryptographie uniquement par le biais de mesures coercitives et de jugements privés des sociétés de cryptographie, comme Coinbase, d'un préavis constitutionnel équitable. Identifiant. à *20 – *29 (Bibas, J., concordant).

Although the SEC may seek rehearing en banc or file a petition for certiorari with the Supreme Court, the newly minted Republican majority at the SEC under Chairman-Designee Paul Atkins is expected to be far friendlier to the crypto industry than outgoing Chairman Gary Gensler was. That may lead the SEC to accept Coinbase’s petition and engage in the notice-and-comment rulemaking that many in the industry have been seeking in their quest to obtain regulatory certainty.

Bien que la SEC puisse demander une nouvelle audition en banc ou déposer une requête en certiorari auprès de la Cour suprême, la nouvelle majorité républicaine à la SEC sous la direction du président désigné Paul Atkins devrait être beaucoup plus amicale envers l'industrie de la cryptographie que ne l'était le président sortant Gary Gensler. Cela pourrait amener la SEC à accepter la pétition de Coinbase et à s'engager dans l'élaboration de règles d'avis et de commentaires que de nombreux acteurs du secteur recherchent dans leur quête d'une certitude réglementaire.

Factual BackgroundAfter taking a light touch to digital assets in crypto’s early years and mostly focusing on fraud cases that “incidentally involved Bitcoin,” the SEC took its first steps toward evaluating whether digital assets themselves are securities in 2017. Id. at *2. At that point, the SEC turned its attention to transactions like “Initial Coin Offerings” and “Token Sales,” to the extent that they involved the use of digital assets as “investment contracts,” which the SEC claimed made them subject to the federal securities laws under the Howey test. Id.[1]  As Judge Bibas summarized in his concurrence, during this 2017 – 2022 period, the SEC mostly “focused on crypto assets that worked just like stock,” while bringing some enforcement actions against “a few utility tokens” under “[t]he premise . . . that utility tokens sold in initial coin offerings would appreciate.” Id. at *26 (Bibas, J., concurring).

Contexte factuelAprès avoir abordé légèrement les actifs numériques au cours des premières années de la cryptographie et s'être principalement concentrée sur les cas de fraude qui « impliquaient accessoirement Bitcoin », la SEC a fait ses premiers pas pour évaluer si les actifs numériques eux-mêmes sont des titres en 2017. Id. à *2. À ce stade, la SEC a porté son attention sur des transactions telles que les « offres initiales de pièces » et les « ventes de jetons », dans la mesure où elles impliquaient l'utilisation d'actifs numériques comme « contrats d'investissement », ce qui, selon la SEC, les soumettait à la réglementation fédérale. lois sur les valeurs mobilières selon le critère de Howey. Identifiant.[1] Comme le juge Bibas l'a résumé dans son accord, au cours de cette période 2017-2022, la SEC s'est principalement « concentrée sur les actifs cryptographiques qui fonctionnaient comme des actions », tout en prenant des mesures coercitives contre « quelques jetons utilitaires » sous « [l]a prémisse. . . que les jetons utilitaires vendus dans les offres initiales de pièces apprécieraient. Identifiant. à *26 (Bibas, J., concordant).

In July 2022, Coinbase, a trading platform that facilitates the exchange of digital assets (including various cryptocurrencies like Bitcoin, Ethereum and Chainlink), petitioned the SEC “to propose new rules addressing how and when digital assets qualify as securities subject to existing securities laws.” Id. at *4. The petition followed multiple public pronouncements by the SEC in preceding years, in which the Commission expressed its belief that the federal securities laws apply to digital assets. Id. at *2 – *4.

En juillet 2022, Coinbase, une plateforme de trading qui facilite l'échange d'actifs numériques (y compris diverses crypto-monnaies comme Bitcoin, Ethereum et Chainlink), a demandé à la SEC « de proposer de nouvelles règles expliquant comment et quand les actifs numériques sont considérés comme des titres soumis aux lois sur les valeurs mobilières en vigueur. .» Identifiant. à *4. La pétition fait suite à plusieurs déclarations publiques de la SEC au cours des années précédentes, dans lesquelles la Commission a exprimé sa conviction que les lois fédérales sur les valeurs mobilières s'appliquent aux actifs numériques. Identifiant. à *2 – *4.

In its petition, “Coinbase expressed its view that the existing securities-law framework is “fundamentally incompatible with the operation of digital asset securities” and urged the SEC to adopt new rules tailored specifically to digital assets.” Id. at *4. The SEC ultimately denied Coinbase’s petition in December 2023, confining its reasoning to a single paragraph that cited generalized responses about workability, resource allocation issues and preferences for incremental action:

Dans sa pétition, « Coinbase a exprimé son point de vue selon lequel le cadre législatif existant en matière de valeurs mobilières est « fondamentalement incompatible avec le fonctionnement des titres d'actifs numériques » et a exhorté la SEC à adopter de nouvelles règles spécifiquement adaptées aux actifs numériques. Identifiant. à *4. La SEC a finalement rejeté la requête de Coinbase en décembre 2023, limitant son raisonnement à un seul paragraphe citant des réponses généralisées sur la faisabilité, les problèmes d'allocation des ressources et les préférences pour une action progressive :

The Commission disagrees with the Petition’s assertion that application of existing securities statutes and regulations to crypto asset securities, issuers of those securities, and intermediaries in the trading, settlement, and custody of those securities is unworkable. Moreover, the Commission has discretion to determine the timing and priorities of its regulatory agenda, including with respect to discretionary rulemaking such as that requested in the Petition. See Massachusetts v. EPA, 549 U.S. 497, 527 (2007). Any consideration of whether and, if so, how to alter the existing regulatory regime may be informed by, among other things, data and information provided by numerous undertakings directly or indirectly relating to crypto asset securities that the Commission is currently pursuing. Accordingly, the Commission concludes that it is appropriate to deny the Petition. The Commission is also engaged in many undertakings that relate to regulatory priorities extending well beyond crypto asset securities. The requested regulatory action would significantly constrain the Commission’s choices regarding competing priorities, and the Commission declines to undertake it at this time.

La Commission n'est pas d'accord avec l'affirmation de la pétition selon laquelle l'application des lois et réglementations existantes sur les valeurs mobilières aux titres d'actifs cryptographiques, aux émetteurs de ces titres et aux intermédiaires dans la négociation, le règlement et la conservation de ces titres est irréalisable. De plus, la Commission a le pouvoir discrétionnaire de déterminer le calendrier et les priorités de son programme de réglementation, y compris en ce qui concerne l'élaboration de règles discrétionnaires telles que celle demandée dans la pétition. Voir Massachusetts c. EPA, 549 US 497, 527 (2007). Toute réflexion sur la question de savoir si et, le cas échéant, comment modifier le régime réglementaire existant peut être éclairée, entre autres, par les données et informations fournies par de nombreuses entreprises liées directement ou indirectement aux titres d'actifs cryptographiques que la Commission étudie actuellement. En conséquence, la Commission conclut qu'il convient de rejeter la requête. La Commission est également engagée dans de nombreuses entreprises liées à des priorités réglementaires allant bien au-delà des titres d’actifs cryptographiques. La mesure réglementaire demandée limiterait considérablement les choix de la Commission concernant des priorités concurrentes, et la Commission refuse de la prendre pour le moment.

Id. at *5.

Identifiant. à *5.

While the petition was pending at the SEC, the SEC “expanded its enforcement agenda” to companies in the crypto space, including digital-asset exchanges like Coinbase. Id. at *4. That included filing an ongoing enforcement action against Coinbase for operating as an unregistered broker, exchange and clearing agency in June 202

Alors que la pétition était en attente auprès de la SEC, la SEC « a étendu son programme d’application » aux entreprises du secteur de la cryptographie, y compris aux bourses d’actifs numériques comme Coinbase. Identifiant. à *4. Cela comprenait le dépôt d'une action coercitive en cours contre Coinbase pour avoir opéré en tant que courtier, bourse et agence de compensation non enregistrée en juin 202.