暗号通貨の可能性を最大限に引き出すためのスケルトンキー

今週、ワシントンポストのOP-EDで、ロビンフッドのCEOであるVlad Tenevは、米国の資本市場への新しいアプローチを求めました。

Robinhood CEO Vlad Tenev recently called for a new approach to capital markets in the United States in a Washington Post op-ed. He proposed a number of policies, including modernizing accredited investor standards, a long-standing favorite among finance enthusiasts, but one stood out: “[T]here needs to exist a security token registration regime, allowing companies to create token offerings that are open to U.S. investors.” Here, Tenev identifies the skeleton key to unlocking cryptocurrency’s full potential.

Robinhood CEOのVlad Tenevは最近、ワシントンポストオペーで米国の資本市場への新しいアプローチを求めました。彼は、財務愛好家の間で長年にわたるお気に入りである近代化認定投資家の基準を含む多くのポリシーを提案しましたが、「ここにはセキュリティトークン登録制度が存在し、オープンのトークン製品を作成できるようにする必要があります。私たちの投資家に。」ここで、TENEVは、暗号通貨の可能性を最大限に引き出すためのスケルトンキーを特定します。

Here's a breakdown of how securities markets operate in the United States. By default, companies are largely prohibited from selling equity at all. The Securities Act of 1933 defines securities and outlines the conditions—and penalties—for selling them. If a company wants to raise money, it hires a lawyer like me and either registers or finds an exemption like Regulation D (Reg D).

これは、米国で証券市場がどのように運営されているかの内訳です。デフォルトでは、企業は大部分が株式を販売することをまったく禁止されています。 1933年の証券法は、証券を定義し、それらを販売するための条件と罰則の概要を説明しています。会社が資金を集めたい場合、私のような弁護士を雇い、登録するか、規制D（Reg D）のような免除を見つけます。

Most choose an exemption and go private. And as Tenev points out, many of those choose to stay that way—OpenAI, SpaceX or Stripe. But exempt securities do not trade easily. They’re generally encumbered by contractual and regulatory restrictions that make them illiquid. For the richest few companies, this might be fine—or even the point. But not for most. Without a secondary market, investors can only realize profit through dividends. And where investors cannot realize gains, primary markets run correspondingly dry.

ほとんどは免除を選択し、プライベートになります。そして、Tenevが指摘しているように、それらの多くは、Openai、SpaceX、またはStripe、そのようにとどまることを選択します。ただし、免除された証券は簡単に取引されません。それらは一般に、契約上および規制上の制限により、それらを非流動的にすることに妨げられています。最も裕福な数社にとっては、これは問題ないかもしれません。しかし、ほとんどはそうではありません。流通市場がなければ、投資家は配当を通じて利益を実現することができます。投資家が利益を実現できない場合、一次市場はそれに応じて乾燥しています。

Registered securities, on the other hand, are highly liquid on the secondary market. This typically ensures that investors will jump to participate in an initial public offering. But this process is also restricted to the richest companies by its massive price tag. According to PwC, even relatively small initial public offerings cost millions of dollars, with millions more in annual legal fees and compliance. This is before considering the onerous transparency and forfeiture of control that come with registration. For these reasons now even top firms “avoid going public,” says Tenev.

一方、登録証券は流通市場で非常に流動的です。これにより、通常、投資家が初期の公募に参加することが保証されます。しかし、このプロセスは、その大規模な価格で最も裕福な企業に制限されています。 PWCによると、比較的少ない最初の公開提供物でさえ、数百万ドルの費用がかかり、年間の法的費用とコンプライアンスが数百万ドル増加しています。これは、登録に伴う厄介な透明性とコントロールの没収を検討する前です。これらの理由により、トップ企業でさえ「公開することを避けてください」とTenevは言います。

It’s no secret that this is a problem. Recently, Washington D.C. tried to address it by creating Regulation Crowdfunding (Reg CF) in the 2012 JOBS Act. The idea was to make exempt securities more accessible to small and medium businesses (SMBs), but they just couldn’t help themselves. The program is hamstrung by the familiar restrictions on secondary liquidity. Combined with still-significant compliance costs, the result will never be a meaningful segment of U.S. capital markets.

これが問題であることは秘密ではありません。最近、ワシントンDCは、2012年の雇用法で規制クラウドファンディング（Reg CF）を作成することにより、それに対処しようとしました。アイデアは、中小企業（SMB）が免除証券をよりアクセスしやすくすることでしたが、彼らは自分自身を助けることができませんでした。このプログラムは、二次流動性に関する馴染みのある制限によって妨害されます。まだ重要なコンプライアンスコストと組み合わされて、結果は米国の資本市場の意味のあるセグメントになることはありません。

Instead, the solution came from outside. In 2015, Ethereum developers introduced the ERC-20 standard, allowing anyone to create an arbitrary number of tokens and sell them into instant liquidity. Project founders could restrict resale as they chose. But in practice, the best projects quickly developed deep, efficient markets. These fungible tokens took various names and functions, but practically, for a time, they were the internet’s capital market.

代わりに、解決策は外から来ました。 2015年、Ethereum DevelopersはERC-20標準を導入し、誰でも任意の数のトークンを作成し、それらを即座に販売できるようにしました。プロジェクトの創設者は、選択したように再販を制限できます。しかし、実際には、最高のプロジェクトはすぐに深く効率的な市場を開発しました。これらの頼りやすいトークンはさまざまな名前と機能を採用しましたが、実際にはしばらくの間、それらはインターネットの資本市場でした。

On top of secure, trustless blockchain technology, the crucial breakthrough was just letting people buy and sell tokens freely. It turns out this is a product people really want, and initial coin offerings grew 100X between Q1 and Q4 of 2017.

安全で信頼のないブロックチェーンテクノロジーに加えて、重要なブレークスルーは、人々がトークンを自由に売買できるようにすることでした。これは、人々が本当に望んでいる製品であり、2017年第1四半期から第4四半期の間に初期のコイン製品が100倍になりました。

This halcyon moment couldn’t last—wholly unregulated markets were a sink for scams, and the subsequent SEC campaign to end cryptocurrency fundraising is well documented. These days, it is extremely difficult to make a legal primary token sale in the U.S. Projects are left to give tokens away for free. Even then, a single successful Hyperliquid airdrop created more value in a day than all Reg CF offerings from なんですが 2021 to 2023 combined.

このハルシオンの瞬間は続くことができませんでした。非規制されていない市場は詐欺のシンクであり、その後の暗号通貨資金調達を終わらせるためのその後のSECキャンペーンは十分に文書化されています。最近では、米国のプロジェクトで合法的な主要なトークン販売を行うことは、トークンを無料で提供するために残されています。それでも、単一の成功した高脂質エアドロップは、2021年から2023年までのすべてのREG CF製品よりも1日でより多くの価値を生み出しました。

But rather than gesture to the past, Tenev emphasizes the future:

しかし、TENEVは過去にジェスチャーするのではなく、未来を強調しています。

“Tokenizing private-company stock would enable retail investors to invest in leading companies early in their life cycles…enabling them to draw additional capital by tapping into a global crypto retail market… [It] would [ ] provide an alternative path to the traditional IPO.”

「民間企業の株式をトークン化することで、小売投資家はライフサイクルの早い段階で大手企業に投資することができます。グローバルな暗号小売市場を利用することで追加の資本を引き出すことができます。 。」

He calls this “tokenized real-world assets.” I call it a regulatory third way. Sitting between exempt securities and public offerings, the SEC should promulgate rules that allow projects to sell securities in the form of cryptocurrency tokens with limited compliance and disclosures—combining the relative simplicity of a private placement with the secondary liquidity of a public offering.

彼はこれを「トークン化された現実世界資産」と呼んでいます。私はそれを規制の3番目の方法と呼びます。 SECは、免除された証券と公開の間に座って、限られたコンプライアンスと開示を備えた暗号通貨トークンの形でプロジェクトを販売できるようにするルールを公布する必要があります。

We already know the first-order effects of such a system. In 2017 and 2018 more than 2,000 projects sold tokens to raise over $13 billion. As Tenev points out, “the risks are highest where the opportunity for upside is greatest” and many of those early crypto companies failed. Many survived, though, and are still building today. Early investors grew rich, and their leaders remain faces of the industry.

このようなシステムの1次効果はすでに知っています。 2017年と2018年には、2,000を超えるプロジェクトがトークンを販売して130億ドル以上を調達しました。 TENEVが指摘しているように、「リスクは最大の機会が最大である場所で最も高い」とこれらの初期の暗号企業の多くは失敗しました。しかし、多くは生き残り、今日でも建設中です。初期の投資家は豊かになり、彼らのリーダーは業界の顔を引き続き残しています。

The second-order effects are where the real value

2次効果は、実際の価値です